股价表现跟不上Q2超预期业绩，好未来(TAL.US)就差一手“回购牌”？

10月21日，好未来(TAL.US)盘中股价最大涨幅达到8.98%，一举扭转了自10月2日以来的下跌势头。

究其原因在于，公司2025财年Q2财报披露临近，而此前机构预测好未来在2025Q2季度营收将同比增加47.59%，每股收益将同比增加29.67%。为此，摩根士丹利、花旗、美银证券均给出买入评级。

亚汇网了解到，10月24日，好未来正式披露其2025财年Q2财报。财报显示，截至2024年8月31日的2025财年Q2季度，好未来净营收达到6.19亿美元，同比增长50.4%;归属于好未来的净利润为5740万美元，同比增长51.5%。这显然高出了此前的市场预期。

从二级市场表现来看，虽说与此前25Q1财报后股价连续两日下跌不同，此次好未来财报披露后股价出现一定上涨，不过涨势乏力。在10月24日和25日股价分别收涨2.84%和4.57%后，好未来在10月28日股价仅小幅收涨0.18%。

业绩超预期的背后

与往常一样，好未来在此次季报中仍未披露其业务收入结构和明细，但投资者仍能结合公司运营数据，从整体财务情况窥探其各业务发展情况。

从整体业绩来看，2025财年Q2单季度中，好未来实现净收入6.19亿美元，同比增长50.4%;实现经营利润4762.2万美元，相较上年同期的从上年同期的3179.0万美元增长49.8%;与此同时，当期归属于好未来的净利润为5743. 1万美元，同比增长51.5%。

在Q2单季表现突出情况下，好未来在25财年上半年也取得了显著增长的业绩。数据显示，好未来当期实现净收入10.34亿美元，同比增长50.4%;当期归属于好未来的净利润为6883.3万美元，与上年同期净亏损713.5万美元相比，好未来在实现扭亏为盈的同时录得大幅增长。

从业务层面来看，“双减”之后，好未来将自身重新定位为智能学习解决方案提供商，并重新调整了业务重点：学习服务和其他服务、学习内容解决方案。根据好未来在其2023财年财报发布会上提供的数据，其学习服务、内容解决方案和其他收入分别占该公司总收入的75%、15%和10%左右。

作为更晚成立的“新业务”，内容解决方案业务的主要销售增长动力是其智能设备。在此前2023年的投资者会议上，当被问及与相关产品的收入增长“对利润率有什么影响”时，好未来表示，智能设备正处于“早期发展阶段”，重点是“优化产品功能”。在此次Q2财报会上，好未来总裁兼首席财务官彭壮壮进一步表示“目前好未来的智能学习硬件是亏损的，主要是产品、研发、销售费用以及硬件物料等成本所造成的。”

虽然好未来未在财报中披露其学习设备销售情况，但据开源证券数据，学而思 FY2025Q2 线上销售额(天猫+京东+抖音)为 12.42 亿元。其中学习机出货量为 19 万台，较上季度的约 10 万台增长 93%。今年 8 月，学而思推出全新智能硬件产品学练机，8-9 月学而思学练机线上销售额已达 1.3 亿元，销量约为 3 万台，有望成为公司收入增长的新驱动。

按照一般财务逻辑，随着亏损的内容解决方案业务对好未来的收入贡献不断增加，公司利润率或将会受到打击。数据来看，Q2季度公司毛利率56.3%，同比下降约2.6个百分点，主要便是因为硬件业务拖累;与此同时，公司当期销售费用率达到29.4%，同比上涨1.1个百分点，也是因为公司硬件业务营销投入加大所致。

但另一方面，好未来当期净利率达到9.26%，且与毛利率一起均环比出现增长，一定程度说明好未来在继续加码AI与学习设备投入的同时，好未来或已开始进一步加速高毛利的线下教育布局。

持续投入却引市场担忧

目前来看，好未来并没有像此前市场预期的一样，完全转型发展AI教育。在好未来眼中，虽然AI教育功能基于大模型技术得到了大幅度提升，但其与专业教师相比仍有较大差距，本质上仍是教育品牌拉升价值的辅助。所以好未来现阶段做的更多是通过AI赋能线下教育，而非追求AI产品完全取代线下教育。持续加码线下培优业务便是最好佐证。

从政策端来看，今年8月，在国务院印发的《关于促进服务消费高质量发展的意见》中提到“推动社会培训机构面向公众需求提高服务质量。指导学校按照有关规定通过购买服务等方式引进具有相应资质的第三方机构提供非学科类优质公益课后服务。”，被市场视为利好非学科培训教育的积极信号。

财报显示，Q2财季末，好未来递延收入同比增长59%达到4.85亿美元，侧面反映出公司在学习服务业务上的增长。而根据开源证券统计数据，报告期内，好未来 净增网点 31 家(截至 FY2025Q1 末线下网点数量为 400+);截至 2024 年 10 月末，学而思 FY2025Q3(2024 年 9-11 月)已净增网点 23 家。也就是说，政策明朗环境下，好未来预计全年网点产能扩张同比幅度在 50%以上。

在核心学习服务业务推动下，二级市场方面，机构对好未来的收入增长预期充满信心。S&P Capital IQ数据显示，近半年以来，机构分析师已对好未来在2025财年和2026财年全球营收的共识预测分别上调了13%和18%，对应公司预期收入增长率分别达到41%和28%。

从资产负债及现金情况来看，截至2024年8月31日，好未来的资产总额为53.41亿美元，总负债为15.92亿美元，对应资产负债率为29.81%。可见，好未来如今已逐渐摆脱传统教育公司重资产模式而逐步转型为轻资产化运营模式。另外，截至2024年8月31日，好未来持有的现金及现金等价物为20.86亿美元，占总资产比重达39.06%、接近40%，其现金的宽裕程度较高，公司当期持有的现金、现金等价物和短期投资合计余额为34.54亿美元。这也为后续公司持续投入奠定了基础。

然而，对于好未来可能在未来几个季度和几年内持续加大学习服务质量和硬件设备方面投入的预期，市场意见并非一边倒的支持。

根据S&P Capital IQ数据，近半年来，机构对好未来2025财年经营利润的一致预测从亏损1200万美元修正为亏损3100万美元。与此同时，数据显示，卖方机构对好未来教育2026财年营业收入的共识预测累计下调24%至7400万美元。另外，好未来教育目前的交易价格为2026财年EV/EBITDA的15倍，缺乏吸引力。

对于市场投资者而言，好未来在基本面趋好情况下，应该适当提高股东资本回报。目前市场对好未来的估值是未来12个月的企业价值与收入倍数低于1倍，在此情况下，推动好未来股价上涨最直接的方式无疑就是股票回购。

但好未来似乎对这一策略并不积极。据亚汇网了解，今年4月，好未来根据董事会授权将其股票回购计划延长12个月，公司可能在明年4月30日之前回购达约5.04亿美元的普通股。而此前截至2024年8月31日，公司仅在股票回购计划下回购了0.13亿美元普通股。